连续累积库存铝价暴跌寻底。

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第一部分是逻辑回顾和市场前景预测。

一是10月份先涨后跌,之后回落到年中能耗双控之前。

10月份,铝价经历了一波波澜壮阔的下跌。综上所述,需求的负反馈被煤炭价格的飙升和紧张局势的刺激所延缓。大环境暴跌的情况下,铝锭持续累积,短期过剩,市场不断打压成本,煤价暴跌是导火索。年初至8月,供应端持续减产,需求保持旺盛,价格单边上行,下游接受度高。8月份以来,能源消费双控政策和上下游限电政策导致铝供需同步下降,但投机性供给惯性和牛市氛围推动价格不断被炒作,需求疲软被选择性忽视,社会库存不断积累,特别是在十一假期前后需求明显偏弱的情况下, 在煤炭价格飙升和碳短缺的帮助下,价格偏离了基本面的上升趋势,导致了后续的崩盘式下跌。

二是11月预计可修复性增加,终端补充库存和订单。

展望11月份的铝市场,本轮大跌后,前期投机泡沫被挤压,铝价回归基本面逻辑,后期供给端、需求端、成本端是核心逻辑。短期来看,这波下跌中影响最大的因素是煤炭价格,其下跌空间已经大幅缩小,市场煤炭价格紧跟港口限价,甚至更高;供给方面,在能源消费双控、电力短缺、秋冬进一步限产的背景下,预计产量将持续下降,影响微妙。目前,开工产能已降至3700万吨左右。需求方面,目前铝棒库存开始大幅减少,铝锭交付数据表现良好。之所以目前还在仓库,是因为前期的锭继续发货入库;如果需求不好转,反弹是满足高空的好机会,但短期来看,电解铝已经完全满足了下跌的预期,反弹的需求已经到来,短期内有望向上波动。

风险:需求表现未超预期,基础仓超120万吨;继续等。

第二部分是供应减少,成本增加,长期托底。

首先,从市场前景来看,供应仍在降低复工复产难度。

9月各地出台减产政策后,在十一国庆前后开始分步实施。月初,云南、广西实施停电减产。月底,山西和贵州也被要求减产并实施。随着供暖季的临近,山西和河南地区需要减产约15万吨。截至10月28日,因缺电降耗减产已超过280万吨。根据实施程度,预计减产将达到320万至350万吨。目前开工能力已降至3755万吨。考虑到正在减产的产能以及后续冬奥会对环保的影响,后期运营产能有望在年底前降至3700万吨以下。

目前减产逻辑主要有三个因素:一是能耗双控任务艰巨,三季度完成情况仍不明朗。但前期宁夏中卫地区发布声明称,三季度双控指标降幅仅为2%,未能达到4%的降幅目标,压力依然较大。因此,从能耗双控的角度考虑,四季度供给侧复工复产的概率很小,需要巩固d来之不易的成果

根据上述减产因素分析,预计北方地区因环保因素和能耗双控任务要求,供暖季结束前复工复产难度较大,预计一季度末供暖季结束后电解铝厂大规模复工复产。西南地区11月至次年4月为枯水期,水电供应紧张,预计最早复工复产时间在2022年5月左右。因此,在电解铝运营能力较低的背景下,预计明年全年产量与今年持平,甚至略低。主要原因是电解铝的生产速度比减产慢。参考前期云南神火和云南宏泰的速度,月产量达到10万吨,对供应端和价格都有利好影响。

图1:电解铝产量及同比增幅

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图2:电解铝年产能趋势

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表1:电解铝能耗断电降产双控

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来源:SMM银河期货

表2:2021-2022年秋冬采暖季预计减产情况

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来源:SMM银河期货

第二,整个产业链的成本仍然处于较高水平。

煤电、网电价格大幅上涨,十一假期后动力煤(883,11.00,1.26%)价格暴涨,去年同期为550。

0大卡煤炭价格仅602元/吨,而本月最高价已达2592.5元/吨,同比高达330%,而国内电解铝企业自备电占比超过六成,除去新疆坑口煤价便宜外,其他地区自备电成本大幅抬升,一吨铝折算用煤(5000K)约5.7吨,因此,2000元的涨幅,意味着用电成本瞬间增加了万元以上,电解铝冶炼利润大幅收窄,甚至陷入巨亏。此外,网电成本也在政策支持下大幅抬升,高耗能企业不受20%上浮空间限制,各地陆续上调电解铝企业用电价格,上浮50%~70%以上,用电成本据安泰科统计已达0.55~0.6元/度,自备电高达0.8~1元/度,目前伴随煤炭价格逐步回落,用电成本逐步回归至正常区间。

  氧化铝价格持续上涨,从年中开始的氧化铝价格上行走势在十月份加速,北方地区涨至4200元/吨以上,月度涨幅较上月出现扩大。截止10月28日,连云港港口、广西、山西三地氧化铝价格分别为4060、3900、4150元/吨,SMM均价较9月末上涨约1220元/吨。

  氧化铝涨价的主要原因在于,成本上升的驱动,以及供给端减产驱动为主,山西河南因环保 洪水因素,国产矿石供应紧张,烧碱因上游能耗双控减产,导致供应大幅减少,采购困难,焙烧成本也因煤炭涨价而大幅抬升,叠加海内外减产造成的供需失衡,进口减少有望,氧化铝成交价格连续大涨。此外,马上供暖季开始,山西吕梁氧化铝大概率会被要求弹性生产。由于考虑到氧化铝生产供应弹性较大,近期电解铝价格大幅下跌,对高价氧化铝接受程度下降,十一月份氧化铝预计会回落至3000~3500的区间。

  预焙阳极10月份维持上涨的态势,价格突破17年高点,主要受成本驱动及自身环保等供应影响,核心原料石油焦受能源价格及环保影响大涨,从去年同期至今,石油焦价格从1500元/吨涨至3200元/吨;煤沥青(3124, 50.00, 1.63%)受煤炭价格上涨、生产限电等因素影响从2700元/吨涨至目前5700元/吨,阳极成本端大幅抬升。

  电解铝其他原辅料成本近期也在缓慢上行,核心仍然是受制于能耗双控及缺煤缺电导致的上涨。
  图3:国内预焙阳极价格

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  图4:氧化铝价格

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  图5:秦皇岛5500大卡平仓价

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  图6:电解铝加权利润走势

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  三、长期供需逻辑
  长期逻辑决定了铝的大趋势,以及近期反弹的高度,如果对明年的供需基本面悲观,那么市场氛围就集中在反弹后抛空的思路,如果对于后市乐观,那么逢低采购的积极性就比较多一些,因此反弹的高度,核心在于大家对明年的看法。
  供给端,今年的减产集中在5月份和9月份,产量前高后低,全年依赖进口及抛储补充国内需求。展望2022年,供给端前低后高,全年产量大概率低于今年,如果我们维持需求0增长的预测,市场仍然需要大量的进口和抛储来进行补充,但是抛储可用的空间有限,整体供应仍然偏紧,价格跌下来后,需求会有一定程度的修复;而且对于明年,能耗双控等政策对供给端的扰动仍不容乐观。
  需求端,地产目前开始逐步回暖,中美关系阶段性缓和,长期的政策稳定性也要求地产行业的稳定发展,而不是一棍子打死,因此对地产行业持中性偏悲观的态度;新能源部分,光伏预计仍然会高速发展,新增装机容量预计带来25万吨至30万吨的需求增量,新能源汽车的替代燃油车预计能带来20万吨左右的需求增量,特高压及其他配套也会有一定程度的发展;其他需求部分占比较小,暂时持中性观点,因此,对明年的需求并不是太悲观,持中性观点。
  表3:2018-2022年供需平衡预计

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第三部分 需求负反馈持续 情绪缓解需要数据支持
  一、十月份需求大幅下滑
  自9月份以来,铝价受到多因素的影响,需求明显下滑:首先,受到铝价及原辅料价格大幅上涨的影响,下游开工接受能力下滑,硅镁价格大涨导致铝棒企业放弃铸棒转而生产铝水棒,减少铝水需求导致电解铝企业铸锭量大幅增加,体现在社会库存不断增加上;其次能耗双控及限电政策也影响铝下游消费重地,江苏、广东地区,下游被限电导致需求出现断崖式下跌;十月初煤炭价格的大幅上涨导致了电解铝价格逆着基本面上行,煤炭价格崩塌及供应缓解后,铝价开始反馈比较差的需求面。
  图7:铝板开工率

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  图8:铝箔开工率

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  图9:工业型材开工率

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  图10:建筑型材开工率

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  图11:铝线缆开工率

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  图12:原生铝合金开工率

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  图13:铝锭升贴水及价格

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  图14:内外比值迅速下跌

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  二、十一月需求有望逐步恢复
  在量化资金及今年多品种联动的大背景下,行情走势容易矫枉过正,涨的时候一片乐观,自我强化,跌的时候看不到支撑。下跌的逻辑目前是来自于需求端弱势以及成本崩塌,那么需求会一直弱下去么?从数据来看,基本面在明显改善,目前又达到了一个微妙的平衡状态,铝锭在缓慢累库,铝棒在快速去库,铝棒加工费反弹力度较大,可见建筑型材的需求已经有了明显的修复。预计后续铝锭社会库存仍然持续垒库1-2周的时间,消化前期大涨带来的铸锭,所以基本面目前情绪和数据截至发稿均未见底,大约在11月中旬左右数据开始明显好转,开启反弹的周期。
  图15:铝锭库存

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  图16:铝棒库存

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  图17:广东铝棒加工费

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  图18:铝杆加工费

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  由上图可见,下游需求正在缓慢修复,但是前期高价对下游的伤害短期难以解决,需要时间及空间来修复,下跌空间及情绪难以量化,目前看加工费、铝棒库存等数据均开始好转,那么后续价格下跌的拐点可能在11月份到来。

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